Analog Devices (ADI) — Estados Unidos, USD

Semiconductor analógico de máxima calidad. Nasdaq: ADI. Capitalización ~$179.9B, ~484.6M acciones, ~24.500 empleados, HQ Wilmington (MA). Precio $371.17 (cierre 24-ago-2026, Yahoo); rango 52 semanas $223.47–445.91; +39% YTD, +63% TTM (Blockonomi/SA). Beta 1,21.

1. Negocio

ADI diseña chips que conectan el mundo físico con el digital: convertidores de señal, amplificadores, sensores, gestión de potencia y conectividad RF. Vende un catálogo enorme de productos de ciclo de vida largo a decenas de miles de clientes en industrial, automoción, comunicaciones y consumo; gana con márgenes altos porque sus circuitos son críticos, están certificados y tardan años en ser reemplazados. Si no sale simple: vende las "orejas, piel y sistema nervioso" de toda máquina electrónica.

Ingresos TTM ago-26 $13.882B (+33,7%): Industrial 48% ($6.695M), Automoción 25% ($3.532M), Comunicaciones 15% ($2.054M, y el 80% de ello ya es datacenter), Consumo 12% ($1.600M). El giro del momento: alimentar y conectar centros de datos IA ("grid-to-chip") — óptica y potencia crecen >100% YoY; negocio de energía (monitorización de red, BMS) ya >$500M. Q3 FY26: ingresos $4.02B (+40% YoY), EPS ajustado $3,45 (+68%), todo por encima de guía y consenso.

2. Industria — semiconductores-logica-y-computo-ia

El analógico no compite por miniaturización tipo ley de Moore sino por know-how, mezcla y confianza: el KPI rey es el margen bruto sostenido sobre el ciclo y el book-to-bill. Es profundamente cíclico — la corrección de inventarios FY2024 hundió ingresos −23% en un año. La industria dicta valorar con múltiplos sobre EPS medio-ciclo, nunca sobre el techo. Trampa actual: márgenes ajustados en máximo histórico (Q3: bruto 72,5%, operativo 50,0%) y el mercado pagándolos como permanentes. Competidores: texas-instruments (líder analógico), infineon, NXP, STMicro; en potencia para IA además MPS, Vicor y la amenaza de integración vertical de NVIDIA/hyperscalers. [Sin datos: cuota de mercado exacta TI vs ADI en analógico — ninguna fuente consultada la publica].

3. Moat — foso-economico

Tipo: costes de cambio + intangibles + escala de catálogo. Design-in de 5–10 años en automoción, defensa e industrial; productos certificados cuyo fallo cuesta millones; ciclos de vida de décadas que convierten el catálogo en una renta casi recurrente sin suscripción. Fabricación híbrida (fabs propias para lo diferenciado + externas para commodity) protege margen y suministro. ¿Aguanta 10 años? Sí: el catálogo analógico no obsolece como la lógica. ¿Quién lo destruiría? (a) texas-instruments por precio en lo commodity; (b) China construyendo base analógica propia subvencionada —ya usó una investigación sobre subvenciones como arma contra TI y ADI (ene-2025); (c) integración vertical en power delivery para IA — la compra de Empower ($1,5B, jul-2026) y la óptica de conmutación de circuitos (ingresos ~2x en 2027 según dirección) son la contra-movida.

4. Financieros — calidad del beneficio

| $M | FY21 | FY22 | FY23 | FY24 | FY25 | TTM ago-26 | |---|---|---|---|---|---|---| | Ingresos | 7.318 | 12.014 | 12.306 | 9.427 | 11.020 | 13.882 | | Margen bruto | 66,4% | 64,9% | 64,0% | 57,1% | 61,5% | 65,8% | | Beneficio neto | 1.390 | 2.749 | 3.315 | 1.635 | 2.267 | 4.135 | | Margen neto | 19,0% | 22,9% | 26,9% | 17,3% | 20,6% | 29,8% | | EPS diluido ($) | 3,46 | 5,25 | 6,55 | 3,28 | 4,56 | 8,42 | | OCF | 2.735 | 4.475 | 4.818 | 3.853 | 4.812 | 5.545 | | Capex | 344 | 699 | 1.261 | 730 | 534 | 608 | | FCF | ~2.391 | ~3.776 | ~3.557 | ~3.123 | ~4.279 | ~4.937 |

Sanidad: EPS×acciones ($4.080M) vs NI ($4.135M): desviación 1,3% ✓; suma segmentos 13.881≈13.882 ✓.

• Conversión FCF/beneficio 119%; SBC trivial (~$350M, 2,5% de ventas) — beneficio de caja real.
• ROIC contable ~11% (NOPAT ~$4,3B sobre capital invertido $40,4B) lastrado por $28B de goodwill heredado de Maxim ($21B, 2021) y Linear; sobre capital tangible (~$12,4B) ronda el 35%. La empresa gana mucho más de lo que su contabilidad muestra, pero parte del valor creado se lo comieron las adquisiciones caras.
• Dilución nula: recompras reducen acciones ~1%/año neto (implícito ~497M FY25 → ~491M TTM).
• Balance: caja $2,33B, deuda $9,16B → deuda neta $6,84B ≈ 1,4x FCF. Inventarios en récord (die banks estratégicos para demanda acelerada — benigno si la demanda aguanta, letal si frena).

5. Directiva y capital allocation

CEO Vincent Roche, CFO Richard Puccio. Marco declarado en la call: devolver 100% del FCF a largo plazo (40–60% al dividendo, resto a reducir acciones). Hechos TTM: dividendos $2,04B (payout 41% del FCF, yield 1,19%, $4,40/share), recompras $3,13B → devuelve el 105% del FCF financiando el exceso con deuda (credit facility de $3B, abr-2025). M&A reciente coherente con el moat: Empower $1,5B cash para potencia de procesadores IA. Histórico mixto: Maxim comprada en techo de ciclo (goodwill irrecuperable, pero bien integrada). Recomprar a ~44x beneficios es timing mediocre — tamaño correcto, precio caro.

6. Valoración por escenarios (múltiplo sobre EPS normalizado + cross-check FCF)

Referencias: EPS GAAP TTM $8,42; run-rate H2-FY26 ajustado ~$14,6 anualizado; NTM implícito del consenso ~$15,9 (forward PE 23,3); gap GAAP↔ajustado por amortizaciones de M&A. Coste de capital asumido ~9%.

| Escenario | Prob | Supuesto | EPS norm. | Múltiplo | Valor | |---|---|---|---|---|---| | Pesimista | 35% | digestión IA + corrección inventarios tipo FY24; base estructural mayor (defensa+ATE+DC ≈30% del negocio) | $9,50 | 17x | $162 | | Base | 45% | crecimiento se modera tras FY27 (rev +15–20% FY27, luego un dígito); EPS medio-ciclo | $12,75 | 24x | $306 | | Optimista | 20% | superciclo potencia/óptica IA hasta 2030 (SAM duplicado según dirección); FY28 EPS | $16,50 | 28x | $462 |

→ Valor intrínseco ponderado ≈ $287/share (rango $162–462). Precio $371,17 (24-ago-2026). → Margen de seguridad: −22,8% (NEGATIVO). Cross-check: EV $186,7B / FCF TTM = 37,8x; yield FCF 2,74% frente a coste de capital ~9% — el precio solo cuadra si el optimista es casi la base. El consenso (PT medio $470, Baird $675) vive entero dentro de mi escenario optimista: eso, tarde en el ciclo, es dato, no consuelo. Segundo orden: aunque ADI siga batiendo récords de resultados, el múltiplo puede comprimirse — la acción ya cayó un 17% desde máximos ($445,91) con récords trimestrales.

7. Riesgos y red flags

1. Valoración late-cycle: 44x beneficios GAAP TTM y 38x FCF con márgenes en récord histórico.
2. Inventario récord: hoy son die banks estratégicos; si el book-to-bill gira, duplicación de pedidos.
3. Concentración IA: comunicaciones +84% YoY con 80% dependiente del capex de hyperscalers — volátil.
4. China: investigación de subvenciones como represalia comercial (ene-2025); [Sin datos: % exacto de ingresos chinos en las fuentes consultadas].
5. Ciberseguridad: intrusión jun-2026 con robo de archivos (no material según SEC filing) + claim de extorsión de ExfilSquad (570k registros) probablemente inflado y ya retirado del leak site (SecurityWeek).
6. Goodwill 59% de activos: cada M&A caro futuro destruye valor silenciosamente.
7. Devolver 105% del FCF con deuda creciente: sostenible, pero adelgaza el colchón ante un FY24-bis.

8. Contraste con postura previa

Primera cobertura de ADI en el Cerebro: no hay tesis anterior ni posición registrada en cartera. Mi valoración a ciegas (VIGILAR, valor ~$287 vs precio $371) choca frontalmente con el consenso de calle (Strong Buy, PT $470). La diferencia se explica por el punto del ciclo: yo exijo margen de seguridad sobre normalización post-FY27; la calle capitaliza el superciclo IA como permanente. Ambos podemos tener razón sobre el negocio; solo uno puede tenerla sobre el precio.

9. Veredicto: VIGILAR (propuesta — decide Carlos)

Empresa excelente a la que el mercado pide perfección. Condiciones para COMPRAR: (a) precio ≤$275 (base −10%) sin ruptura de tesis; o (b) prueba estructural de que potencia/óptica IA es negocio durable (≥$3B de ingresos run-rate con margen >40%) que mueva el centro de gravedad al escenario optimista. No es EVITAR: foso intacto, beneficio de altísima calidad, directiva con marco claro de retornos.

10. Qué invalidaría esta tesis (señales con umbral)

• Book-to-bill de comunicaciones/datacenter <1 dos trimestres consecutivos → bajar valor central a <$250.
• Guía Q1-FY27 con ingresos <$4,0B (estancamiento secuencial tras el Q4 de $4,3B±0,1).
• Margen bruto ajustado <68% → erosión de poder de pricing/mix.
• Deuda neta >2x FCF por recompras a estos precios o M&A caro → red flag de allocation.
• Escalada regulatoria/comercial de China amenazando >15% de ingresos sin mitigación visible.
• Brecha ciber material confirmada (impacto financiero reconocido en SEC filing).

11. Predicciones falsables (para "Para el CIO")

1. FY2026 cierra con ingresos ≥$14,8B (guía Q4 cumplida): prob 70% — verificar dic-2026.
2. Dividendo FY2027 anunciado ≥$4,60/share (+≥5%): prob 80% — verificar feb-2027.
3. Margen operativo ajustado FY2027 ≥42% pese a normalización industrial: prob 55% — verificar nov-2027.
4. La acción toca ≤$300 antes de jul-2027 por compresión de múltiplo aunque los fundamentales aguanten: prob 50% — verificar jul-2027.

Notas de evolución

• Nota de evolución 2026-09-26 (hallazgo contradicción verificada contra el vault y la aritmética de la propia página (2026-09-26); revisado por claude): El escenario optimista de la tabla de arriba termina en $462, ese es su extremo superior, y el consenso que cita esta línea (PT medio $470, Baird $675) queda por encima de ese extremo, no dentro de él. La diferencia no es de matiz: si el consenso estuviera contenido en el optimista, bastaría con que se cumpliera lo bueno; al estar por encima, hace falta además que el multiplicador se mantenga en 28x y que el EPS llegue a $16,50. Leído bien, el dato dice algo más fuerte de lo que dice la frase: el precio actual ($371,17) exige el escenario minoritario, y la línea lo describe como si el consenso fuera una versión generosa del propio caso base.